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 2011 回顾与展望: 常识和忽悠 |
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hwarrensen
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头衔: 海归少将
声望: 专家
加入时间: 2004/02/22
文章: 1961
海归分: 300128
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作者：hwarrensen 在 海归商务 发贴, 来自【海归网】 http://www.haiguinet.com
2011-01-02
“这个星球上最流行的预言家有两类：一类是预言美国何时崩溃；另一类是预言中国何时崩溃。当这两类预言家甚嚣尘上，大有炸平庐山停止地球转动之势时，保不准就是投资入场的时机。。。。”
先让我顺着时光隧道，回到2010年12月17日的清晨。我的一个数年如一日雷打不动的习惯是早餐喝咖啡时听Bloomberg的财经新闻。那天早上有三条新闻比较有意思，我个人觉着会对2011年产生相当深远的影响。
首先第一条是有关减税法案的延续。前一天 (12月16日) 经过民主共和两党寅夜激辩，最终达成妥协，将减税法案再延长两年：
Congress Passes $858 Billion Tax-Cut Extension, Sends to Obama for Signing
另外两条是关于华尔街诈骗犯的下场的：
Picower Estate Said to Pay $7.2 Billion Over Madoff
BREAKING NEWS FROM CNBC’S KATE KELLY: FBI ARRESTS FOUR PEOPLE IN INSIDER TRADING CASE
看了这几条新闻，一个感触就是常识的重要。尤其是投资，一些简单易懂被反复炒过N次的常识冷饭，其实是投资的不二法门。关键是当最需要应用常识时，我们却恰恰会把常识扔在一边；而一些喜作大言耸人听闻的忽悠，反而会很容易让我们动容，继而动心，最终“被忽悠” ——— 这也许是人之常情吧？
记得老早时看过一个曾在网络上蛮火的贴子，是Mark Sellers 2008年在哈佛的讲演：So you want to be the next Warren Buffett? How's your writing? (你为何不能成为巴菲特)。据作者所言，老巴菲特具有七种特征 (Traits)：
• 在他人恐慌时果断买入股票, 而在他人盲目乐观时卖掉股票。
• 极度着迷于此游戏，并有极强获胜欲望。
• 从过去所犯错误中吸取教训的强烈意愿。
• 基于常识的与生俱来的风险嗅觉
• 对于他们自己的想法怀有绝对的信心，即使是在面对批评的时候。
• 左右脑都很好用，而不仅仅是擅长数学和组织的左脑。
• 最后, 最重要，同时也是最少见的：在投资过程中，大起大落之中却丝毫不改投资思路的能力。
英文原文是：
• Trait #1 - The ability to buy stocks while others are panicking and sell stocks while others are euphoric.
• Trait #2 - A great investor is that he is obsessive about playing the game and wanting to win.
• Trait #3 - The willingness to learn from past mistakes.
• Trait #4 - An inherent sense of risk ba<x>sed on common sense.
• Trait #5 - Great investors have confidence in their own convictions and stick with them, even when facing criticism.
• Trait #6 - It's important to have both sides of your brain working, not just the left side (the side that's good at math and organization.)
• Trait #7 - The most important, and rarest, trait of all: The ability to live through volatility without changing your investment thought process.
其中的第一条就是让人们炒得烂熟了的冷饭：树不能长到天上，反过来，经济衰退也不会是无底深渊。这个星球上最流行的预言家有两类：一类是预言美国何时崩溃；另一类是预言中国何时崩溃。当这两类预言家甚嚣尘上，大有炸平庐山停止地球转动之势时，保不准就是投资入场的时机。让人记忆犹新的是这次金融风暴：2008年底到2009年初，最受欢迎的预言是美国崩溃，比如象我在去年的2010：回顾和展望 里提到过的，宋鸿兵在2008年11月15日的预言:全球股票和信用市场未来三个月崩溃
结果呢，让我们来看看SP 500 指数：
• 2009年1月2日：932
• 2009年12月31日：1, 115
2009年股市上升了 20%。接下来今年：
• 2010年1月2日：1, 133
• 2010年12月31日：1,258
今年的上升幅度没去年强劲，上升了11%。两年总增幅是35%，折合复合年增长率 (Compound Annual Growth Rate, CARG) 是 16%。总起来说，相当不错的两年。
坦率地说，这些美国崩溃论或中国崩溃论看得多了，麻木了。对象宋鸿兵那样的忽悠高手，或象张五常，郎咸平之流的明星 (或小丑) 经济学家们的煌煌大言已经基本没有反应了。同样的，中国崩溃论那就更泛政治化，吹鼓手们大多有政治目的，更不值一提了。不过颇有些意外的是，今年无意中又发现一枚美国崩溃论的新秀，貌似特别给力：
中国崩溃论歇歇吧 美国即将爆发新的大危机
作者王建，头衔颇为显赫，中国宏观经济学会研究员秘书长，国务院授予的“国家级有特殊贡献的专家，” 1993年任国家计委经济研究所副所长，“1988中国十大杰出青年”。。。当然无独有偶，中国崩溃论这次也让我发现一位貌似在商言商，以挣钱为目的的对冲基金经理的宏论：
Chanos vs China
那家伙的原话口气极大：“China’s on an economic treadmill to hell” ——— 所以他做空整个中国 (“Shorting the entire country”)! 开始时我也觉着这位对冲基金大腕也许不是忽悠，尤其我自己对对冲基金一直看法很负面，因此还特意告诫我自己，一定要客观持平，认真读完他的观点。但某天无意中看到下面这条消息：
Jim Chanos Says `99.9%' of Wall Street Is `Honest'
我发现很难不怀疑这位也是忽悠了。不过这篇文章本身技术含量相当高，我们下面还会用到。
其实我也无意拔高自己，以显得比那些预言家们高明。归根结底，我只不过有些自知之明，知道没有本事能发预言；而相对于预言家们的忽悠，常识比较靠谱而已。再者，光靠常识，大概也就是面对忽悠能有一定的识别能力，发生“杨百万进去，杨白劳出来”的概率低些罢了。只有常识是成不了巴菲特的。
和上面的常识直接有关的是又一条人人熟知的常识：长期投资，分散投资。记得在2009年初，正是宋鸿兵之流的预言家们用“美国崩溃”吓人最凶的时候。真正用得上的，又是常识：(2009: 回顾和展望)
“。。。你无须理会这些预测。经济率退了，早晚会恢复，然后接着高速发展。你不必也无法知道什么时候这些会发生。你只须守株待兔，等经济起来把你拉上去搭顺风车即可。这里的关键是你对市场经济和市场有信心。你相信分散投资和长期投资是投资的不二法门。”
工科白袜向来注重可操作性。长期投资，分散投资是可以具体操作的，方法很简单：
“。。。比如 Index Fund + Dollar Average。你定时，比如每个月或每两周，投入相等数量的资金，只买指数基金，比如标准普尔SP 500 Index Fund。这样当市场不好时，你买入的股数多，而市场好时，买入少。自然就是买低了。十几数十年下来，复合利润(Compound Gain）会给你带来可观的收益。”
我最后想提的一条常识，也曾在上面的2009: 回顾和展望里提到过的：
“从时序上来说，股市是前瞻指标，就业比经济稍为迟后，而房市则是滞后指标。” 传统的投资工具是股票和债卷。近来由于对通货膨胀的担忧，大宗商品也被广泛关注。再加上投资房地产和收藏品 (Collectibles)，现在的投资是一个五维空间。我个人对债卷还不感兴趣，觉着还没有老到需要考虑Income Investment的时候。对收藏品投资，自知不具备所需的特殊知识，所以我的投资空间是三维的，股票，大宗商品，房产，三分天下。如果我们用常识展望一下2011年，我的观察是基本乐观，但有两个不确定的因素。
• 股市
如果说我去年对股市是谨慎乐观，那今年是比较明确的乐观，感觉能见度比去年清晰。主要因素有下面几条：
首先还是上面说的股市的前瞻性。2008年的大衰退 (Great Recession) 之后，股市两年上涨了 35%，CAGR 是 16%，股市的上升趋势已经明显。今年圣诞购物创5年来新高，经济学界对明年GDP的预估调高到3%以上，这些都说明股市的前瞻效应已经显现，经济形势正在好转。
下一个指标是就业，这也是近期来股市集体焦虑的焦点：几乎大多数的回调都和失业率居高不下有关。这也是这次大衰退后反弹不强劲的一个重要原因。但实际上就业形势也正在好转。2010年12月31日上午的一条雅虎财经新闻报道12月份领取失业救济人数创这次金融风暴 (2008年7月) 以来新低：
Fewer join unemployment rolls; good sign for 2011
总起来说，
* 首先是企业本身的赢利一直在增加，现金流暴涨；
* 其次最近的调查反映企业雇用意愿增加；
* 首次申请失业救济人数明显下降；
* 服务业和制造业近期经济数据超过预期。
而另一方面，如上所述，大衰退以来股市增幅温和，尚有上升空间。
第二个因素是中期选举结果，共和党收复失地，不再是行政，立法都民主党一统天下，形成了所谓的 “Grid-Lock”的政治格局。尤其布什减税法案的两年延续，这些对股市又是一个重大利好。从历史上看，二战以来，所有中期选举之后的第二年，股市从来没有下降的：
* 其中最差的是1946年，到1947年11月，SP 500指数只涨了0.1%
* 最好的是1954年，到1955年11月，SP 500 指数涨了 33.2%
*中期选举一年后SP 500 指数的平均涨幅是 15.8%
最后一个因素是联储局的“量化宽松 (QE2)”货币政策。这是一个极具争议的题目。我个人可能比较乐观，看到的一方面对股市是利好。当然，这可能是把双刃剑，QE2对引发和加剧通货膨胀的焦虑也是有道理的。有关通胀我们下面再讨论。
• 大宗商品和通货膨胀
去年最后一天早上的Bloomberg财经新闻报到，星巴克咖啡在中国新年后涨价，导致咖啡价格将高于在美国的咖啡的价格。原因是大部分原材料涨价。包括我自己在内，对通货膨胀的忧虑至少可以追溯到2008年甚至更早。但这几年似乎只听楼梯想，不见人下来。中间也有过“二师兄的肉比师傅的肉更贵了”，但总的来说，投资大宗商品似乎收益并没有优于投资股市的收益。
今年似乎通货膨胀真的要发威了。《Forbes》今年12月号有一篇文章，是我一直喜欢的专栏写手 Rich Karlgaard的
Bernanke wants a $10 three-piece chickne meal
连市场定位在廉价快餐的肯塔基居然都卖到差不多10美元一客了，美国的通货膨胀趋势似乎蛮明显的了。至于中国的通货膨胀，2010年的趋势已经非常明显，以致央行行长周小川都得出面表态：
央行不会放任通货膨胀。
而持续攀升的通货膨胀压力，也迫使官方不得不用加息做为对抗通货膨胀的手段：
央行：货币政策应始终重视价格总水平的稳定
这些因素都导致对2011年大宗商品的涨价预期。不过我对2011年大宗商品投资还是抱谨慎态度：
* 首先，大宗商品尤其是原材料的涨价几乎都可以追溯到中国这几年大规模建设带来的需求。而中国的房地产是明年最大的不确定因素。
* 其次，投资大宗商品的一个最主要的原因是它和股市的相关性很低，甚至是负相关。但由于金融风暴后“中国救世界”的特殊形势，这种低相关现在已经不存在。也就是说，现在的股市和大宗商品是一荣俱荣一损俱损的局面。
* 最近这几年投资大宗商品的回报和投资股市的收益约略相似，未见优越性。
• 房地产
从历史上看，房地产是对抗通货膨胀的又一有效投资工具。不过从时序上看，房地产比就业更加迟后，所以至今能见度依然不明朗，也是意料中事。从好的方面，现在市场的信心在上升。我周围的朋友同事聊天的一个热门话题，是投资第二个房子，有手快的已经入市，并在考虑第三个房子的投资。而且 S & P Shiller 房地产指数长期趋势在2009年触底反弹，上升趋势明显。另一方面，去年12月的季度S & P Shiller 房地产指数却在它追踪的20个大城市中有16个房价下跌，季度指数下跌了1.3%。
但房地产投资有很强的区域性，全国性的数据只具备一定意义上的参考价值。比如说我所在的社区，因为学区好 (高中进入全美排名前50), 自2006年几乎没怎么跌，现在基本上稳定在2005 ~ 2006年的水平，基本上没看到被银行收走的 (Foreclosure)的房子。但另一方面，整个硅谷湾区的房市，比如圣荷西 (San Jose)市中心地带的房价，自2006 起算，跌了大概三分之一，而且至今还没有明显回升。我去年感恩节去南加州转了一圈，一天看了近10家房子，大致情况和硅谷类似。所以投资房地产很难有一个通用的指标。
房地产投资的收益来自两方面：一个是指望以后房子增值 (Capital Gain), 还有就是房子出租带来的现金流，如果大于开支，那就可以做为Income Investment。另外，在计算收支平衡时要考虑到利息和其他如维护等因素。我曾有个贴子讨论房地产现金流和投资收益计算方法的：
读贴偶得：创业，房产，股神之神
其实在美国许多地方，房地产是一个相当有效的Income Investment 工具。但在硅谷情况比较特殊，要获得正的现金流相当困难。基于这种情况：
* 如果出租后能产生正的现金流，则现在可以考虑入市。
* 如果现金流是负的，那现在以观望为宜。房市周期平均是7年 。如果以2006年房市高峰时起算，那房市全面复苏大概在2013年左右 ———当然这只是个数学期望。
说起2011年的不确定因素，几乎和去年的一样，一个是中国的经济形势，还有一个是通货膨胀。如果要说差别，那是中国因素似乎更重要。某种城度上，这也反映了美中两国成了全球经济中心，欧洲一直被边缘化的现实。
• 中国因素，尤其是房地产泡沫
中国的房地产泡沫现在成了全球关注的焦点，原因很好理解，那就是如果中国房地产泡沫破裂，会不会引发第二波大衰退。引用一段我自己去年的“2010回顾和展望”中的一段：
“。。。从我所知的全球最近几次大的衰退看，由房地产泡沫开始，房产泡沫的破裂引发经济的大衰退似乎是个规率。远的如日本上世纪末房产泡沫的破裂后长达十数年的长期通货紧缩 (Deflation)和衰退。近的一个是墨西哥1995年房产泡沫的破裂引发的衰退，似乎就是美国这次金融风暴的预演。中国的房产泡沫到底能有多大，可能会有怎样的结果，现在谁也没法预料。。。。”
中国的房地产，尤其是在北京，上海，广州，和深圳的所谓“一线”四大城市，投机的性质已经不容置疑。上面《财富》杂志的文章《Chanos vs China》里提到上海一位姓程 (或成：Cheng Yue Shi) 的投资者，三年来买了43套房子，全部都是现金，没有一分钱贷款，他至今没有卖出一套，因为他认定房价还会涨。他也没租出任何一套，因为租金太低，不值得。从他的故事，也许可以窥豹一斑。
现在业界关注的，除了泡沫成分，还有的问题是，这泡沫有多大，是仅限于一线大城市呢，还是全国性的泡沫。而更为全球关注的，则是如果中国房地产泡沫破裂，对全球的经济影响有多大，会不会造成第二波金融风暴，引发双底 “W” 形大衰退？
我个人的看法比较乐观。先看不利部分：
* 中国的固定资产投资 (Fixed-asset investment) 占到了整个GDP的60%，这在全球主要经济体中是史无前例的。其中差不多1/4(占GDP的14%) 是房地产投资。
* 银行信贷暴涨，2009年银行贷款增加了95%，2010年的前三个季度增加了60%。这还没有计入银行借给当地政府的钱，因为那是不入账的。估计这种账外贷款，从2004到2009，可能高达一万六千亿美元 ($1.6 Trillion)。
* 房价开始下跌，高盛 (Goldman Sachs) 预测2011年中国房价将会下跌 10% 到 20%，但房子供应却还在增加。
但如果从有利的角度看：
* 中国的房市泡沫可能是局部的，尤其是在一线的四大城市，还有宁沪杭金三角一带。但在二线尤其是内地中小城市，房价涨幅相对和缓，大概只有一线城市的70%左右。
* 中国城市居民的可支配收入增长持续，迅速。根据世界银行的统计数据，自2000年以来，中国城市居民的可支配收入的年复合增长率 (CAGR) 是7%，同期人均劳动产出年复合增长率是10%到12%。2010年上半年，中国城市居民的可支配收入增长了7.5%。
* 中国的购房者只有40%是通过房屋贷款(Mortgage，或所谓的按揭) 购房，剩下的60%是现今购房。相应的房屋贷款债务占GDP的14%，而美国在房市泡沫的2007年，房屋贷款占GDP的比例高达79%
上面的第二条是第三条的直接原因，也是中国的特殊之处。上面提到的上海程姓投资者将是一个典型例子。这次美国房市泡沫破裂引发金融风暴冲击全球经济的主要原因，是因为房屋贷款被华尔街加工成大量复杂的金融衍生物 “有毒资产”，通过杠杆作用成倍甚至数十倍上百倍放大造成的。中国的房市，一来可能是局部泡沫。二来就是造成全国性泡沫破裂，由于没有金融衍生物介入，不存在杠杆放大，因而引发象美国房市那样的冲击全球经济的金融风暴的几率不大。反过头来看当年香港，日本，和墨西哥的房市泡沫及其影响，可能能为解读中国房市泡沫的后果参考。
• 美元走势和全球通胀
大宗商品的投机狂热的始作俑者是从克林顿任期开始的弱势美元货币政策。特具讽刺意味的是，在这点上民主共和两党居然空前地一致 ——— 一致愚蠢地认定美元贬值能促进出口。从历史上看，没有任何一个强大的国家的货 币是疲软的，这又是一个被忽悠的常识。只有强势的美元，才能将全球资本导向勇于创业勇于开拓的企业家。只有强势的美元，才能抑制大宗商品的疯狂投机。只有强势美元，才能恢复美国消费者的购买力，从而促使经济复苏。但由于两党政客们的愚蠢，自私，和短视，美元长期走贬的趋势似乎已成。除了历届政客的错误的货 币政策，从财经上，还有：
* 持续的贸易赤字。
* 超额的政府支出。
* 政府的巨额赤字。
不过这些问题在其他欧洲国家也都存在，因此美元的弱势基本上是相对于两类国家：一类是以中国为代表的新兴国家，债务负担低，经济增长强劲；另一类是资源丰富的国家，如加拿大，澳大利亚，巴西等。
弱势美元除了引发和加剧通货膨胀，加剧大宗商品投机狂热，将资金导向大宗商品投机因而减缓经济复苏，还有一个额外的害处就是可能引发所谓的“货币战争”——— 这可不是宋鸿兵之流的忽悠，而是，比如象巴西财长声称的 “全球货币大战”已经爆发。去年以来，日本，瑞士，南韩还有其他亚洲国家都直接干预货币市场。美国两党的政客们则要求中国人民币升值。这种情势如果不加控制，各国竞相贬值的负面效果是明显的：
* 贸易对峙升高，关税壁垒等贸易保护主义加剧，减缓经济复苏。
* 进口商品价格升高，通货膨胀加剧，美国消费者购买力进一步下降，又是一个阻碍经济复苏的不利因素。
* 外国投资者对美元信心下降，导致资金流出。
不过，我个人觉着经过上世纪三十年代的大萧条，各国政商界的领袖们对“货币战争”没有赢家应该有共识，通货膨胀恶化引发第二波大衰退的概率应该是很低。
兼听则明，我手头还有一篇持180度相反看法的文章，认为今后不是通货膨胀，而是通货紧缩。这属于“唱衰美国”这一类吧，还不能归入“美国崩溃”一类:
Forbes 2010-12-20 -- We are turning Japanese: Dealing with it
不过我仔细读来他的文章，感觉还是不太靠谱。他的所有论点基本上是基于一个他推测的论据：经过数十年的信贷扩张，现在美国的消费者要圣钱而不是花钱。他预估美国的家庭储蓄率将会在接下来的十年从目前的1%上升到12%。只要这一推测不成立，那他的文章里的所有推论将都不成立。
所以总起来说，我对2011股市看好，大宗商品持谨慎态度，对房地产则是加强关注。尤其当就业明显好转时，房地产市场就会明显复苏。
我这人是一个不可救药的乐观主义者。退一步讲，即使上面两类预言家们预言的小概率事件真的发生了，也不是什么世界末日。2008年的金融风暴，中国担当起了经济火车头。这个世界没有掉入象上世纪三十年代大萧条那样的深渊，中国的劳动者和消费者功不可没。现在美国经济开始复苏。即使中国的房地产泡沫和通货膨胀恶化，作为全球经济的另一个火车头，这回该轮到美国的劳动者和消费者将世界经济拉出泥淖了 ——— 对此我深具信心。
作者：hwarrensen 在 海归商务 发贴, 来自【海归网】 http://www.haiguinet.com
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 2011 回顾与展望: 常识和忽悠 -- hwarrensen - (12955 Byte) 2011-1-03 周一, 08:39 (5132 reads)
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